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關(guān)于創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資的創(chuàng)新研究
摘 要：中小企業(yè)融資難問題一直是制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸，創(chuàng)業(yè)期企業(yè)由于高風(fēng)險(xiǎn)性而面臨的融資困 難更為嚴(yán)重。天使投資是解決我國(guó)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資問題的新方式，而我國(guó)天使投資發(fā)展 仍 然不足，必須加強(qiáng)天使投資的宣傳，建立信用體系，發(fā)展適合天使投資退出的資本市場(chǎng)，建 立天使投資團(tuán)體和信息網(wǎng)絡(luò)，給予稅收優(yōu)惠政策以促進(jìn)天使投資快速發(fā)展。
Abstract:The financing problem of small and medium瞫ized enterprises (SME) is the restra ining factor for enterprises’ development, especially for start瞮ps due to the ir high risks. Angel investment is a new way to solve the financing problem, but the development of angel investment is still in infancy in China. To promote th e rapid development of angel investment, we must strengthen the promotion and ed ucation of angel investment, establish a credit system, develop a capital market suitable for the angel investment’s exit, build angel investment groups and in formation networks, and give preferential tax policies.
Key words: small and medium瞫ized enterprises (SME); start瞮ps; financing; angel investme nt
一、引言
改革開放以來，中小企業(yè)迅速成長(zhǎng)，已成為繁榮經(jīng)濟(jì)、增加就業(yè)、推動(dòng)創(chuàng)新和催生 產(chǎn)業(yè)的重要力量。目前，我國(guó)中小企業(yè)已經(jīng)達(dá)到4200萬戶，占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的99.8 %，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的60%，上繳稅收占國(guó)家稅收總額的55%，進(jìn) 出口總額也達(dá)到60%以上。此外，中小企業(yè)提供著75%以上的城鎮(zhèn)就業(yè)機(jī)會(huì)，我國(guó)65%的 發(fā)明專利、80%以上的新產(chǎn)品開發(fā)，都是由中小企業(yè)完成的［1］�？梢娢覈�(guó)中小企業(yè) 已成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)中一支重要且活躍的力量，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著戰(zhàn)略性作用。
與此形成鮮明對(duì)比的是融資問題已成為我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展的主要制約因素，尤其是處于創(chuàng) 業(yè)期的中小企業(yè)，由于其技術(shù)不成熟、市場(chǎng)前景不明等原因而具有的高風(fēng)險(xiǎn)性使企業(yè)更難融 資。因此，創(chuàng)新中小企業(yè)融資方式，拓寬中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)融資的途徑，是解決企業(yè)融資難的 當(dāng)務(wù)之急。
二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資分析
1.中小企業(yè)融資現(xiàn)狀
雖然中小企業(yè)在飛速成長(zhǎng)之中，但每年注冊(cè)和死亡的中小企業(yè)數(shù)量也很大。中小企業(yè)協(xié)會(huì)會(huì) 長(zhǎng)李子斌提供的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)中小企業(yè)平均壽命僅5.9年。盡管國(guó)外也有62%的企業(yè)平均生 命周期不到5年，能超過20年的企業(yè)只占企業(yè)總數(shù)的10%，但是，日本和歐美企業(yè)的平均生命 周期為12.5年；美國(guó)跨國(guó)公司的平均生命周期是40～50年。目前，我國(guó)每年都有35%左右的 中小企業(yè)倒閉，其中6成多是因?yàn)槠髽I(yè)融資困難①。據(jù)國(guó)家信息中心和國(guó)務(wù)院中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)等機(jī)構(gòu)的調(diào)查， 中小企業(yè)短期貸款缺口較大，長(zhǎng)期貸款更加困難。81%的中小企業(yè)一年內(nèi)流動(dòng)資金不能滿 足正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的需要；60.5%的中小企業(yè)沒有1～3年中長(zhǎng)期貸款，即使獲得，僅有16%的 企業(yè)能滿足需要，52.7%部分滿足需要，31.3%不能滿足需要［2］。
中小企業(yè)的資金來源一般有以下幾種情況：一是自籌資金；二是外源融資，外源融資又 分直接融資和間接融資；三是政府扶持資金等［3］�？傮w來說，企業(yè)自有資金和銀 行貸款是中小企業(yè)的主要融資渠道，實(shí)踐中我國(guó)中小企業(yè)融資首選方式包括以下幾種(見表1)：
上表數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)中小企業(yè)基本上是靠自身的積累即內(nèi)部融資逐步創(chuàng)立并發(fā)展壯 大起來的，成長(zhǎng)型中小企業(yè)中把積累的自有資金作為籌資首選方式的占到48.41%。中小企業(yè) 的內(nèi)部融資主要來自于企業(yè)主要所有者的投入和企業(yè)自身的積累，然而，主要所有者投入 有限，企業(yè)積累資金又較少，明顯不足以彌補(bǔ)企業(yè)發(fā)展過程中的資金缺口，因此，必然求助 于外部融資。在外部籌資渠道中，銀行貸款占最重要的地位，但中小企業(yè)滿足銀行信貸 條件較難，特別是當(dāng)其處于創(chuàng)業(yè)期階段。
2.創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資難的原因分析
中小企業(yè)雖然具有發(fā)展?jié)摿�，但目前�?jīng)營(yíng)狀況不十分好，而且很難提供合格有效的抵押 品，加之企業(yè)的財(cái)務(wù)信息和信用記錄不完整，導(dǎo)致我國(guó)中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)期獲得貸款具有較大 的難度。因此，必須正確分析造成創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)資金缺口的因素，尋求有效措施解決創(chuàng)業(yè) 期中小企業(yè)融資問題。
具體來說，創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資難主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：企業(yè)在創(chuàng)業(yè)期直接融資狀況不 理想，遭受信用歧視的狀況沒有得到改善；雖然短期資金融通難度降低，但長(zhǎng)期權(quán)益性 資本嚴(yán)重缺乏；金融機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)的支持呈現(xiàn)地區(qū)不均衡狀態(tài)；貨幣政 策調(diào)控對(duì)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)的沖擊較大，政府扶持資金嚴(yán)重不足［4］。
造成我國(guó)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資難的原因主要有以下3個(gè)方面:一是我國(guó)多層 次的資本市場(chǎng)體系尚未建立，創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)很難達(dá)到上市條件，從資本市場(chǎng)直接融資存在 較大障礙。有數(shù)據(jù)表明，創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)的資金來源中股市融資僅占1.6%，可見直接融資與 間接融資結(jié)構(gòu)極不協(xié)調(diào)；二是創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)很難獲得銀行的支持。銀行與創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè) 之間的信息不對(duì)稱造成了銀行對(duì)中小企業(yè)“惜貸”，創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不健全， 經(jīng)營(yíng)具有高風(fēng)險(xiǎn)，而我國(guó)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制能力不足，使得高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資方式不適 合銀行；三是創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)自身信用不足，社會(huì)擔(dān)保體系尚不健全。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中信用已 經(jīng)成為交易的基本準(zhǔn)則，然而，企業(yè)信用不足在我國(guó)卻具有普遍性。據(jù)商務(wù)部企業(yè)信用體系 研究課題的研究結(jié)果，中國(guó)企業(yè)因?yàn)樾庞萌笔Ф鴮?dǎo)致的經(jīng)濟(jì)損失高達(dá)5855億元，而 占全國(guó)企業(yè)總數(shù)較大比例的中小企業(yè)信用不足問題尤為突出［5］。創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè) 難以利用商業(yè)信用等其他方式解決融資問題。
三、天使投資是解決創(chuàng)業(yè)期
中小企業(yè)融資難的重要途徑
1.中小企業(yè)生命周期與融資的關(guān)系
國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍認(rèn)為企業(yè)融資方式與企業(yè)所處的生命周期有很大的關(guān)系，企業(yè)在其生命 周期的每一個(gè)階段都會(huì)表現(xiàn)出不同的特點(diǎn)和需求，這就要求企業(yè)在生命周期的不同發(fā)展階段 ，采用合適的融資策略，保證企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)。企業(yè)生命周期一般劃分為創(chuàng)業(yè)期、成長(zhǎng)期、 成熟期和衰退期4個(gè)階段。
在創(chuàng)業(yè)期階段，中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模小，企業(yè)人員少，管理制度也不夠健全，缺乏必 要的資金，市場(chǎng)占有率小，承受風(fēng)險(xiǎn)的能力也較弱，可以選擇比較穩(wěn)健的融資策略。過 去中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)階段，主要采用內(nèi)部融資方式或向金融機(jī)構(gòu)借入部分短期資金，緩和暫時(shí) 的資金緊張局面。近年來風(fēng)險(xiǎn)投資基金（特別是天使投資基金）正逐漸成為一種適合創(chuàng)業(yè)期 中小企業(yè)融資的方案。天使投資作為風(fēng)險(xiǎn)投資的一個(gè)特殊類別，選擇具有巨大發(fā)展?jié)摿η揖?有高成長(zhǎng)性的技術(shù)項(xiàng)目或初創(chuàng)企業(yè)，進(jìn)行早期的、直接的權(quán)益資本投資，并協(xié)助具有專門技 術(shù)或獨(dú)特概念而缺少自有資金的創(chuàng)業(yè)家進(jìn)行創(chuàng)業(yè)，承擔(dān)創(chuàng)業(yè)中的高風(fēng)險(xiǎn)和享受創(chuàng)業(yè)成功后的 高收益。比較天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資的投資階段（見表2），可以看出，天使投 資對(duì)于種子期和初創(chuàng)期的創(chuàng)新企業(yè)起著更重要的支持作用。創(chuàng)業(yè)期的中小企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)少、 資金短缺、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大，如能得到天使投資管理上和資金上的支持，極易獲得成功和快速發(fā) 展，而且企業(yè)大部分風(fēng)險(xiǎn)由天使投資人承擔(dān)，因此天使投資是創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)較優(yōu)的穩(wěn)健型 融資策略［6］。
2.發(fā)達(dá)國(guó)家創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資狀況
從總體上看，國(guó)外中小企業(yè)的資本構(gòu)成主要以自籌資金為主。其中，美國(guó)中小企業(yè) 自籌資金的比重最高，一般要超過60%左右；歐洲國(guó)家，如法國(guó)、意大利等自籌資金的比重 在50%左右，而在自籌資金中又以天使投資為主。
據(jù)美國(guó)天使投資協(xié)會(huì)的最新統(tǒng)計(jì)，從1996年開始，由天使投資人投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的數(shù)量 以每年35%的速率增長(zhǎng)，總計(jì)增長(zhǎng)率為236%。2006年是美國(guó)投資行業(yè)飛速發(fā)展的一年，占據(jù) 了全球創(chuàng)投市場(chǎng)45%投資額度。根據(jù)NVCA/Thomson提供的數(shù)據(jù)顯示，2006年第三季度，有74 家公司獲得了共計(jì)27億美元的資金，其中38%的資金都投給種子期或者初期的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目 ［7］。
在美國(guó)和歐洲，天使投資者一般以團(tuán)體形式集合在一起。美國(guó)每個(gè)投資團(tuán)體平均有 85位投資會(huì)員，每年的投資回報(bào)率大約為35%，每個(gè)團(tuán)隊(duì)每年的投資大約為200～500萬美元 ，一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)一般可從天使投資團(tuán)體獲得35萬美元的投資；歐洲潛在天使投資者有近百 萬人，英國(guó)和荷蘭的天使投資基金相應(yīng)達(dá)到30億和15億歐元，估計(jì)歐洲天使資金規(guī)模在10 0～200億歐元之間。
計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展加速了天使投資的發(fā)展。目前，天使投資網(wǎng)絡(luò)業(yè)已在實(shí)現(xiàn)信息共享以 及小企業(yè)與潛在投資人之間架構(gòu)橋梁方面發(fā)揮了重要作用。美國(guó)的天使投資網(wǎng)絡(luò)已發(fā)展至成 熟階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)可以通過網(wǎng)絡(luò)服務(wù)來成功尋找天使投資人；英國(guó)天使投資網(wǎng)絡(luò)也已迅速成 長(zhǎng)壯大；韓國(guó)通過稅收優(yōu)惠等新舉措，激勵(lì)天使投資者有組織地發(fā)起投資機(jī)構(gòu)為小 企業(yè)融資［8］。由此可見，互聯(lián)網(wǎng)已賦予傳統(tǒng)的天使投資方式以新的活力，推動(dòng)著 天使投資業(yè)的快速發(fā)展。
美國(guó)國(guó)際資本資源公司對(duì)480多家中小企業(yè)做了一項(xiàng)有關(guān)創(chuàng)業(yè)期的融資方法的調(diào)查［9］，其結(jié)果顯示，大多數(shù)人都把私人權(quán)益投資者和私人放貸投資者看作一個(gè)可行的 和更佳的選擇（如圖1），可見天使投資在中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)期的融資中起著非常 重要的作用。
發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)證明，風(fēng)險(xiǎn)投資中的天使投資作為專門投向種子期和創(chuàng)立期的風(fēng)險(xiǎn)資金來源 ，是中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)時(shí)期的最佳融資方式。
3.天使投資是解決我國(guó)創(chuàng)業(yè)期中小企業(yè)融資瓶頸的新方式
中國(guó)天使投資是隨著互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和高科技企業(yè)的興起而發(fā)展起來的。目前，我國(guó)天使投 資的規(guī)模雖然不是很大，但是，這種投資方式正在受到越來越多人的關(guān)注。
我國(guó)改革開放以來,經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境已發(fā)生了重大的變化。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1 978～2006年間，中國(guó)GDP年均增長(zhǎng)率為9.6%，中國(guó)人民銀行日前公布的金融運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示， 截至2007年底，我國(guó)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額為17.2534萬億元。因此，國(guó)內(nèi)天使投 資的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)已經(jīng)形成［10］，已經(jīng)具備了天使資本大量涌現(xiàn)的現(xiàn)實(shí)條件。
目前，中國(guó)的天使投資人主要有3類：第一類是外國(guó)公司在中國(guó)的代表或高級(jí)管理者； 第二類是對(duì)中國(guó)市場(chǎng)前景看好的外國(guó)人和海外華僑；第三類是本土的富人和成功的民營(yíng)企業(yè) 家。目前比較活躍的投資天使主要由前兩類組成，但后一種可能成為未來中國(guó)天使投資人的 主力軍。
四、促進(jìn)我國(guó)天使投資發(fā)展的對(duì)策
從當(dāng)前國(guó)內(nèi)形勢(shì)來看，雖然我國(guó)發(fā)展天使投資的需求環(huán)境、供給環(huán)境、資本市場(chǎng)、政策 法規(guī)等基礎(chǔ)性環(huán)境因素漸趨成熟，但其發(fā)展仍然不足。首先，人們追求安穩(wěn)的投資理念，缺 乏投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的意識(shí)，缺乏有效的信息溝通平臺(tái)；其次，我國(guó)信用制度的缺失，民間信用 危機(jī)層出不窮，導(dǎo)致投資者對(duì)企業(yè)不能完全信任；再次，我國(guó)目前的資本運(yùn)作機(jī)制和投資環(huán) 境還不夠健全，證券市場(chǎng)不能為創(chuàng)業(yè)資本提供有效的退出渠道，法律法規(guī)建立、政府支持引 導(dǎo)等不到位［11］。這些因素嚴(yán)重制約著中國(guó)天使投資的發(fā)展。根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū) 天使投資的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)國(guó)情，建議采取以下措施促進(jìn)本土天使投資的發(fā)展。
1.加強(qiáng)宣傳，培育風(fēng)險(xiǎn)投資意識(shí)
政府和有關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)通過媒體大力宣傳、普及風(fēng)險(xiǎn)投資知識(shí)，幫助人們培養(yǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資意識(shí) ，引導(dǎo)人們樹立正確的投資理念；通過相關(guān)的培訓(xùn)或研討會(huì)，交流國(guó)內(nèi)外天使投資的成功經(jīng) 驗(yàn)，用真實(shí)、典型的案例喚起人們參與天使投資的熱情。
2.建立覆蓋全社會(huì)的信用體系
實(shí)踐表明，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)對(duì)于社會(huì)信用制度的依存度大大高于一般資本市場(chǎng)。天使投資 作為一種直接建立在人與人之間信任基礎(chǔ)上的投資方式，如果沒有良好的社會(huì)信用度來支 撐，是難以壯大和持續(xù)的。因此，我們必須加快建立完善的社會(huì)信用體系，盡快改變目前社 會(huì)信用普遍缺失的現(xiàn)狀。
3.加快發(fā)展適合天使投資退出的資本市場(chǎng)
天使投資的成敗取決于天使投資者能否成功地退出投資。天使投資退出方式主要有四種 ：首次公開發(fā)行（IPO）、出售、企業(yè)回購和清算。天使投資具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)， 如果沒有暢通的投資退出渠道，天使投資就無法良性循環(huán)。從目前的客觀情況來看，設(shè)立創(chuàng) 業(yè)板市場(chǎng)的條件尚不充分，我國(guó)應(yīng)大力發(fā)展低層次的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。
4.建立緊密的天使投資者團(tuán)體和信息網(wǎng)絡(luò)
從西方發(fā)達(dá)國(guó)家天使投資發(fā)展的最新趨勢(shì)來看，天使投資逐漸自發(fā)地形成“俱樂部”形 式，這種組織方式有利于降低天使投資的風(fēng)險(xiǎn)度。政府應(yīng)引導(dǎo)天使投資者組建同 業(yè)公會(huì)等形式的非政府組織(NGO)。根據(jù)我國(guó)的具體國(guó)情，還可考慮充分利用高等院校校友 的人際網(wǎng)絡(luò)和各地高新科技企業(yè)孵化器這種高新科技成果轉(zhuǎn)化信息集散地的“社會(huì)資本”， 引導(dǎo)天使投資者抱團(tuán)扎堆。
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