公司丑聞、聲譽機制與高管變更
公司丑聞、聲譽機制與高管變更*醋衛(wèi)華(廈門大學(xué)管理學(xué)院，福建廈門361005)內(nèi)容提要:本文以2003～2008年發(fā)生丑聞的公司高管為研究樣本，實證檢驗了作為非正式制度約束的聲譽機制對高管變更的影響。模型的回歸結(jié)果顯示，公司業(yè)績、董事會特征以及股權(quán)集中度并不能有效解釋丑聞公司高管變更的原因。相反，聲譽懲罰卻顯著提高了丑聞公司高管變更概率，并分別將這些公司董事長和總經(jīng)理變更的概率至少提高了個百分點和個百分點。手抄報版面設(shè)計圖
進一步研究還表明，聲譽懲罰顯著降低了丑聞公司董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位的概率。
研究結(jié)論證實，在轉(zhuǎn)型期的中國，作為非正式制度約束的聲譽機制能夠在改善公司治理方面發(fā)揮作用。
關(guān)鍵詞:公司丑聞;聲譽機制;高管變更
一、引言
在現(xiàn)代公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的基礎(chǔ)上，高管變更是理解“約束經(jīng)理人力量的關(guān)鍵變量”(Jens-en&Warner，1988)。因此，長期以來是公司治理研究的重要內(nèi)容。每當上市公司發(fā)生丑聞時，無一例外的是，要求加強監(jiān)管和懲罰公司高管機會主義行為的呼聲高漲�！敦敻弧冯s志曾對發(fā)生公司丑聞的高管如此評價:“他們?nèi)鲋e、他們欺騙、他們偷竊，但是卻沒有受到足夠的懲罰。”對傳統(tǒng)公司治理機制的失望，使人們開始更多地關(guān)注存在于市場體制內(nèi)的其他治理機制。其中，聲譽機制由于實施成本較低，治理效果顯著而受到學(xué)者青睞。
現(xiàn)實中，聲譽機制的治理作用表現(xiàn)在激勵和懲治兩方面。良好聲譽為公司管理者提供了更為優(yōu)厚的薪酬合約和更多職位晉升機會;不良聲譽則提高了公司高級管理人員離職概率，并使他們未來就業(yè)面臨困難和個人財富遭受損失。 Malmendier&Tate(2009)發(fā)現(xiàn)，與其他公司高管相比，明星CEO往往能夠獲得更高薪水和更多擔(dān)任公司外部董事的機會;Arthaud- Day等(2006)、Desai等(2006)、Karpoff等(2008)發(fā)現(xiàn)，丑聞公司高級管理人員的機會主義行為一旦被市場發(fā)現(xiàn)，聲譽機制便會產(chǎn)生作用，不僅會顯著提高這些公司高管離職的概率，而且還影響其未來在經(jīng)理人市場的就業(yè)機會，這些公司高管也會損失不菲個人財富。
本文重點關(guān)注具有低成本與自我實施特征的聲譽機制能否在轉(zhuǎn)型期的中國產(chǎn)生治理效果，聲譽機制有沒有懲罰丑聞公司高級管理人員的機會主義行為。本文可能的研究貢獻主要體現(xiàn)在兩個方面:一方面，通過樣本選擇和實證設(shè)計的改進，本文分離了聲譽機制對發(fā)生丑聞的公司高管變更的影響;另一方面，考慮到國內(nèi)上市公司高級管理人員遴選機制的市場化程度不高而行政色彩濃厚的特點①，我們通過考察聲譽機制對高管變更后繼續(xù)擔(dān)38任公司其他職位的影響，拓展了以往國內(nèi)文獻對高管變更的研究。
四、實證分析與討論
1、高管變更的描述性統(tǒng)計本文依據(jù)上市公司公告的內(nèi)容統(tǒng)計了高管變更的原因，研究樣本董事長變更比例為%，與之相比，對照樣本董事長變更的比例則明顯偏低，僅為%。同樣，研究樣本總經(jīng)理變更比例為%，明顯高于對照樣本的%�？ǚ綑z驗結(jié)果說明，在研究樣本與對照樣本之間，董事長和總經(jīng)理變更比例均存在明顯差異，并且研究樣本高管變更比例顯著高于對照樣本。
2、聲譽機制對高管變更的影響
為了分離聲譽機制對研究樣本高管變更的影響，我們將研究樣本與對照樣本合并，利用Logistic模型考察聲譽機制對高管變更的影響，回歸結(jié)果如表1所示。表1第一列回歸結(jié)果顯示，聲譽懲罰與董事長是否變更之間的系數(shù)值在1%置信水平上顯著為正，表明聲譽懲罰顯著提高了董事長變更概率，并且將研究樣本董事長變更的概率提高了個百分點。交乘項與董事長是否變更之間的系數(shù)值不存在顯著相關(guān)性，表明公司業(yè)績沒有對研究樣本董事長變更產(chǎn)生顯著影響。此外，回歸結(jié)果還表明，獨立董事比例顯著降低了董事長變更概率，而董事長任職期越長，則變更可能性越低。
聲譽懲罰與總經(jīng)理是否變更之間系數(shù)值在1%置信水平上顯著，表明聲譽懲罰顯著提高了總經(jīng)理變更概率，并且將研究樣本總經(jīng)理變更概率提高了個百分點。交乘項與總經(jīng)理是否變更之間系數(shù)值不存在顯著負相關(guān)性，表明公司業(yè)績沒有對研究樣本總經(jīng)理變更產(chǎn)生顯著影響。此外，第二列的結(jié)果還說明，獨立董事比例顯著降低了總經(jīng)理變更概率，而總經(jīng)理任職期越長，則變更可能性越低。
聲譽機制顯著提高了丑聞公司董事長與總經(jīng)理變更概率，與公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)以及股權(quán)集中度等因素相比，聲譽機制能夠解釋研究樣本高級管理人員高比例變更原因，為假設(shè)4提供了證據(jù)支持。
3、穩(wěn)健性檢驗
本文以滯后一期的凈資產(chǎn)收益率(ROE)、總資產(chǎn)收益率(ROA)作為反映公司業(yè)績的替代指標，回歸結(jié)果與表1相一致;考慮到公司業(yè)績指標存在被管理層操縱的情況，本文還分別以滯后一期凈利潤率和息稅前利潤/營業(yè)收入作為反映公司業(yè)績的替代變量，以前十大股東持股比例作為反映公司股權(quán)集中度替代指標，并控制機構(gòu)投資者持股比例對研究結(jié)果可能產(chǎn)生的影響。回歸結(jié)果同樣顯示，聲譽懲罰顯著提高了研究樣本高管變更概率，而公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)以及股權(quán)集中度等因素則沒有顯著提高樣本公司高管變更概率。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果進一步支持了本文假設(shè)4，即聲譽機制顯著提高了樣本公司董事長和總經(jīng)理變更概率。
五、拓展性研究
在以往國外研究文獻中，高管變更實際上意味著“離職”，即不再繼續(xù)擔(dān)任企業(yè)董事長或總經(jīng)理以及其他管理職位。在國內(nèi)目前制度背景下，由于高管遴選機制的非市場化和行政色彩濃厚的特點，加之公司高管與大股東之間存在密切關(guān)系，高管人員雖然因為丑聞發(fā)生不再擔(dān)任董事長或總經(jīng)理職位，但是卻可能繼續(xù)留任企業(yè)擔(dān)任其他如董事、副總經(jīng)理等職位，這樣就有必要進一步考察聲譽機制對丑聞公司高管留任其他職位的影響。
通過查閱公司公告信息，我們發(fā)現(xiàn)，研究樣本和對照樣本中董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任其他職位的比例分別為%和%，總經(jīng)理變更后繼續(xù)擔(dān)任其他職位的比例分別為%和%。
卡方檢驗結(jié)果表明，研究樣本與對照樣本高管變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位比例存在顯著差異。因此，本文利用Logistic模型考察聲譽機制對高管留任其他職位的影響。研究樣本與對照樣本中的公司高管發(fā)生變更后不再擔(dān)任公司董事長或總經(jīng)理，但是繼續(xù)留任公司擔(dān)任其他管理人員職位的取值為1，否則取0，其他管理人員的范圍包括董事、監(jiān)事、副總經(jīng)理、財務(wù)負責(zé)人以及董事會秘書。回歸結(jié)果如表2所示。
六、結(jié)論與啟示
本文利用 Logistic模型分析了丑聞公司高管變更的原因，發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)集中度等因素并不能有效解釋丑聞公司高管變更原因，相反，聲譽懲罰卻在1%的置信水平上提高了丑聞公司高管變更概率。進一步研究還發(fā)現(xiàn)，聲譽懲罰顯著降低了丑聞公司董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位的概率�？傮w而言，本文研究結(jié)論證實了，即使是在法律制度和公司治理水平不高的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家，聲譽機制亦能發(fā)揮改善和提高公司治理作用。
本文研究的啟示是，一方面，在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家，利用正式制度約束改善公司治理往往成本較高，而且立法進步和執(zhí)法改善在現(xiàn)實中并非一蹴而就。相反，作為非正式制度約束的聲譽機制卻能夠在社會發(fā)展和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中長期而穩(wěn)定的發(fā)揮作用。因此，應(yīng)該重視聲譽機制在改善和提高公司治理水平過程中的作用;另一方面，通過加強和完善上市公司信息披露內(nèi)容，進一步降低證券(證券論文)市場信息不對稱，同時保護媒體監(jiān)督權(quán)力，減少對媒體干預(yù)，提高信息在市場與投資者之間自由流動，將能使聲譽機制更好地發(fā)揮改善公司治理的作用。
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